依据相关法律法规，优先股是指依照公司法，在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制。并且，能够发行优先股的仅限于上市公司和非上市公众公司。众所周知，私募股权基金仅能投资于非上市公司股权（私募基金参加上市公司的定增并非主流，不在本文讨论之列），因此，其只能投资非公众公司的普通股和非上市公众公司(即新三板公司)非公开发行的普通股和/或优先股，而不能投资上市公司公开发行的普通股和/或优先股。优先股股东的几大权利包括：分红优先权、清算优先权（含实际清算优先权和参与剩余财产分配权）、受限的经营管理权、优先股的转换权等。
结合《公司法》关于有限责任公司股东利润分配的相关规定，杨春宝律师团队认为，私募股权基金可以根据公司法在其投资的有限责任公司章程以及相关投资协议中约定分红优先权。当然，鉴于尚无明确的司法解释和司法判例支持，上述约定存在被司法机关认定为无效的法律风险。杨春宝律师团队还认为，私募股权基金亦可根据不同情况在三种清算优先权（即：不参与分配清算优先权，完全参与分配清算优先权和附上限参与分配清算优先权）中择一使用。
需要指出的是，在私募投资领域，清算优先权中的“清算”并非仅指《公司法》意义上的因公司解散、破产等原因进行的清算，还包括被投企业发生“资产变现事件”的情形，在私募投资领域，企业合并、收购以及出售、租赁、转让、以排他性许可或其他方式处置企业全部或大部分资产的事件均可视同清算。
本文节选自杨春宝律师、孙瑱律师专著《私募股权投资基金风险防控操作实务》。如需进一步了解条款解析，请关注近期出版的《私募股权投资基金风险防控操作实务》。
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杨春宝一级律师简介
杨春宝一级律师，大成上海高级合伙人、资本市场部主任、国资基金研究中心主任，大成中国区私募基金专业带头人、科技与文化法律研究中心联合牵头人。执业30余年，长期从事私募基金、投融资、并购重组法律服务，尤其对对赌研究颇深且具有非常丰富的实战经验，并专注于金融机构股权投资业务。2004年起多次入选The Legal 500"私募基金"和"公司与商业"等境内外各类律师榜单，代理的中国法院首例适用外国法律审理外国公司的董事损害小股东权益纠纷案入选上海高院发布的《上海法院域外法查明典型案例》和威科先行"要案头条"。入选上海涉外法律人才库、上海市司法局鼎新法治人才库、上海国有企业改制法律顾问团，具有上市公司独立董事任职资格，系多家知名高校的兼职教授或兼职研究生导师及上海市商务委跨国经营人才培训班讲师。出版《私募股权投资基金风险防控操作实务》等16本投融资法律专著。了解更多常见法律问题
私募基金能否直接投资优先股？
根据法律规定，优先股是在普通股之外设置的特别股份类别，优先股股东在利润分配和剩余财产分配上优先于普通股股东，但其参与公司决策管理的权利受到限制。法律明确允许发行优先股的主体仅限于上市公司和非上市公众公司。私募股权基金的投资标的主要是非上市公司股权，因此通常不能购买上市公司公开发行的普通股或优先股。对于非上市公司中的有限责任公司，由于法律未直接赋予优先股制度，私募基金可以在章程和投资协议中约定分红优先权，但此种约定缺乏明确的司法解释和判例支持，存在被司法机关认定为无效的风险。对于非上市公众公司即新三板公司，私募基金可以参与其非公开发行的普通股或优先股投资，从而合法取得优先股股东资格。实务中，私募基金应当根据被投企业的组织形式和公众性程度，区分设计优先权条款。上市公司的公开优先股则不在私募股权基金的主流投资范围内。因此，私募基金并非普遍能够直接持有一切类型的优先股，需结合企业性质与监管规则审慎操作。
清算优先权有哪几种类型？
清算优先权是指被投企业发生清算事件时，优先股股东优先于普通股股东获得分配的权利。在法律实务中，清算优先权主要分为三种类型。第一种是不参与分配清算优先权，即优先股股东在获得约定的清算优先金额后，不再参与公司剩余财产的进一步分配，普通股股东独享剩余部分。第二种是完全参与分配清算优先权，优先股股东除先取得约定的优先金额外，还与普通股股东按持股比例共同参与剩余财产的分配，相当于双重受偿。第三种是附上限参与分配清算优先权，优先股股东参与剩余财产分配时设有累计金额上限，达到上限后不再参与分配，以兼顾普通股股东利益。文章指出，私募投资领域的清算并非仅指公司法意义上的公司解散或破产清算，还包括被投企业发生资产变现事件的情形，例如企业合并、收购、出售、租赁、转让、排他性许可或其他方式处置企业全部或大部分资产，都可被视同清算。因此，设计清算优先权条款时，必须将上述视同清算事件纳入触发范围，并根据投资退出预期选择恰当的类型。
约定分红优先权存在哪些法律风险？
分红优先权是优先股股东的核心权利之一，指在公司分配利润时，优先股股东先于普通股股东获得固定或可约定的股息。法律上，能够发行优先股的主体限于上市公司和非上市公众公司，而私募基金大量投资的是有限责任公司或非上市的非公众公司。对于有限责任公司，公司法允许股东自行约定利润分配方式，因此私募基金可以在公司章程和投资协议中写入分红优先权条款，使特定投资人优先获得分红。然而，这种基于合同约定的优先权并未上升为公司法意义上的优先股制度，法律层面尚无明确的司法解释或司法判例予以支持。一旦公司内部出现争议或其他债权人提出异议，司法机关可能认为该等约定违反公司法的强制性规则，从而宣告条款无效。实务中，法院对公司法未明文规定的股东权利安排通常持审慎态度，需要考察条款是否损害其他股东合法权益、是否违反资本维持原则、是否具备正当商业目的。私募基金管理人应当注意，在章程中记载分红优先权只能约束公司股东，对后续加入的股东未必具有对抗效力；同时应当约定争议解决机制和违约补救措施，并在投资协议中明确优先分红的计算标准、支付顺序和未分配利润的处理方式，尽量降低被认定无效的风险。
以上内容仅供参考，不构成法律意见。如需专业法律服务，请联系杨春宝一级律师：chambers.yang@dentons.cn
